4月6日讯：

报告导读：

沪铜和伦铜价格走势在节奏上存在差异，因内外基本面不完全同步。不过随着时间的推移，铜依然能够从供应过剩地区流向缺口地区，或者内外基本面发生变化，最终使得铜的内外走势在节奏上趋向一致。本文主要从基本面历史复盘的角度探索铜进口亏损扩大后的修复，并不涉及进口亏损扩大的原因。

从供应的角度看，冶炼亏损限制电解铜产量，促进内外比值的修复。中国进口铜精矿的意愿以及海外铜精矿能否满足国内冶炼需求，最终决定了国内精铜产量。中国铜冶炼约有75%的铜精矿需要从海外进口，所以中国进口海外铜精矿的冶炼利润是国内铜产量的重要影响因素。铜冶炼利润的影响因素中铜进口盈亏明显提高了冶炼利润的波动，2012年至今的五次冶炼亏损，均是由铜进口出现较大亏损导致的。在铜进口出现亏损的前提下，冶炼企业减缓了铜精矿进口和铜的生产，或者在出口窗口打开时增加出口，这均能促进进口亏损的修复。

从需求的角度，国内消费回升，提高铜的需求，促进进口亏损的修复。内外消费变化是影响铜流动的重要因素，其中中国铜消费变化对全球铜消费影响的权重较高，主要从两个方面促进进口亏损的修复。首先，中国铜消费的旺季周期能够带动铜材加工企业增加原料补库，进而导致社会库存去化。其次，中国铜消费和供应存在缺口，缺口部分需要从海外进口来弥补。为了弥补国内过大的供需缺口，需要进口盈利窗口的打开来带动进口。

站在当前的时点，我们认为国内逻辑首先表现为供应减少的现实，随后是需求恢复的预期，铜进口亏损存在持续修复的可能。供应端，山东某冶炼厂被迫停产，国内整体供应面临下降的压力。同时，国内铜出口窗口已经打开，刺激国内铜向海外运输。需求端，当前是理论上的消费旺季，但是由于国内疫情的扰动，消费旺季并没有如期来临。但是，我们认为国内的消费旺季只是后移，并不会缺席，预期国内疫情被控制后，国内消费有可能快速上升。主要终端显示，房地产宽松政策暖风频吹，房地产有可能迎来政策窗口托底期；电网投资增速明显提高，且投资重心倾向于配电网，带动铜的消费将更加明显。

在交易策略上，基于进口亏损持续修复的判断，建议投资者可以试探进行内外反套。同时，沪铜期限呈现Back结构，伦铜期限呈现Contango结构，均有利于该套利的移仓，也支持该内外反套。