1.行情回顾

  12月铜价整体呈震荡上行走势。沪铜2401合约12月初开盘68000元/吨，然后震荡至中旬，其间最低67200元/吨，最高69150元/吨；之后震荡上行，最高至69870元/吨，月末收盘69230元/吨。12月铜社库仍紧，但高盘面、高升水抑制消费，升贴水中枢走低。

  12月中共中央政治局会议和中央经济工作会议指出2024年经济工作要坚持稳中求进、以进促稳、先立后破，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策。12月美联储议息会议维持利率区间不变，点阵图显示2024年将有3次25基点降息，超市场预期，铜价受提振。

  2.宏观

  美国通胀继续放缓，核心PCE同比继续回落且低于预期，强化美联储降息预期。美国11月PCE同比2.64%，前值2.94%；核心PCE同比3.16%，前值3.39%；CPI同比3.1%，前值3.2%；核心CPI同比4.0%，前值4.0%，受住房支出影响。

  欧元区通胀超预期回落，为两年多来最低水平，欧央行12月维持利率不变，下调2024年通胀预测值。欧元区11月HICP同比2.4%，前值2.9%；核心HICP同比3.6%，前值4.2%。

  12月官方制造业PMI为49%，低于前值49.4%，主要受需求端影响。12月制造业企业生产指数为50.2%，连续7个月运行在扩张区间；非制造业商务活动PMI为50.4%，较上月提高0.2个百分点。受外需回落影响，制造业新订单指数为48.7%，较上月降低0.7个百分点。

  美国12月Markit制造业PMI初值48.2%，低于11月终值49.4%；服务业PMI初值51.3%，较11月终值50.8%继续提升；美国12月制造业下滑，服务业改善，整体经济尚可。欧元区12月制造业PMI初值44.2%，服务业PMI初值48.1%，仍处收缩区间，有衰退风险。

  3.供给

  3.1.铜矿供给

  2023年全球铜矿供给增长，未来铜矿增量主要来自现有铜矿扩建。据ICSG，10月全球矿山产量192.7万吨，环比增2.3%，同比增0.4%；1-10月产量1833.4万吨，同比增1.5%。

  11月铜精矿进口量环比同比均增，哈萨克斯坦、巴拿马、印尼等贡献增量。11月铜矿进口244.33万吨，环比增5.9%，同比增1.5%；1-11月进口2510.36万吨，同比增8.5%。

  3.2.精炼铜供给

  2023年全球铜矿产能释放、供应增加，精炼铜产量增幅明显。据ICSG，10月全球精炼铜产量233.8万吨，环比增0.3%，同比增6%，1-10月产量2242.1万吨，同比增5.4%。

  11月电解铜产量超预期下降，12月产量预计月环比有所回升。据SMM，中国11月铜产量96.08万吨，环比减3.3%，同比增6.8%，1-11月产量1044.07万吨，同比增10.9%。

  铜冶炼厂代表与Freeport敲定2024年铜精矿长协TC/RC为80美元每干吨/8美分每磅，而2023年为88美元每干吨/8.8美分每磅。12月底进口铜精矿TC指数62.55美元/吨。

  12月硫酸价格继续承压，上游主流厂家库存量较少，但下游采购意愿较弱，硫磺成本支撑亦减弱。2024年硫酸市场预计供过于求，价格继续承压。

  海外制造业需求偏弱，12月上旬LME铜库存累库，铜现货进口窗口仍打开，流向国内市场；中下旬LME铜库存逐渐去库，铜现货进口盈亏变动频繁，进口窗口未能持续打开。

  12月洋山铜仓单溢价从月初112.5美元/吨逐渐跌至月末68.5美元/吨。

  11月铜现货进口窗口持续打开，11月精炼铜进口环比同比均增。据海关，11月精炼铜进口37.88万吨，出口1.68万吨，净进口36.2万吨，环比增14%，同比增3.8%。

  11月再生铜进口环比同比均增，对国内再生铜紧张起到一定补充。据海关，11月再生铜进口18.29万吨，环比增17.7%，同比增13.2%。

  4.需求

  4.1.电力

  11月电源投资环比增幅放缓但仍处较高水平，电网投资环比增幅明显。1-11月电源基本建设投资完成额累计7713亿元，同比增39.6%；11月1092亿元，环比增0.8%。1-11月电网基本建设投资完成额累计4458亿元，同比增5.9%；11月727亿元，环比增63.7%。

  电力是中国碳排放主要来源。国内能源转型，新能源发展迅速。为加快构建新能源供给的消纳体系，预计2024年电网投资建设仍会继续增加。

  光伏、风电累计新增装机同比仍保持高增速。1-11月光伏累计新增装机16388万千瓦，同比增149.4%。1-11月风电累计新增装机4139万千瓦，同比增83.8%。

  2023年中国光伏新增装机超预期，风电新增装机增速显著，2024年增速预计放缓。全国能源工作会议在2024年重点工作任务中提出，全年全国风电光伏新增装机2亿千瓦左右，而2023年1-11月风电光伏新增装机已达2.05亿千瓦。

  2024年光伏增速预计放缓，某头部光伏企业说明会上称2024年全球光伏需求继续增长但增速将放缓，预计在2023年的市场基础上增20%。《2023全球风能报告》预计，全球2023年风电新增装机115GW，2024年风电新增装机125GW，其中陆上风电106GW，海上风电18GW。

  4.2.地产

  地产新开工和施工弱势未改，竣工表现仍较突出，带动竣工端需求。1-11月房地产新开工施工面积累计同比减21.2%，降幅较上月缩2个百分点；房地产施工面积累计同比减7.2%，降幅较上月缩0.1个百分点；房地产竣工面积累计同比增17.9%，增幅较上月缩1.1个百分点；商品房销售面积累计同比减8%，降幅较上月扩0.2个百分点。

  美国11月成屋销售呈放缓态势；受高利率影响，新建住房销售降幅超预期。据全美地产经纪商协会，11月成屋销售折年数382万套，环比增0.79%。据美国人口普查局，11月新建住房销售折年数59万套，环比减12.2%。

  11月一线、二线和三线新房价格指数同比分化，环比则均继续走弱。11月一线新房价格指数同比涨0.3%，环比跌0.3%；二线新房价格指数同比涨0.2%，环比跌0.3%；三线新房价格指数同比跌1.6%，环比跌0.4%。

  11月一、二、三线二手房价格指数同比、环比均继续走弱。11月一线二手房价格指数同比跌2.9%，环比跌1.4%；二线二手房价格指数同比跌3.6%，环比跌0.7%；三线二手房价格指数同比跌3.9%，环比跌0.8%。

  12月30大中城市商品房成交面积1307.73万平米，环比增20%，同比减8.2%，其中：一线成交面积424.61万平米，环比增9.9%，同比减0.6%；二线成交664.11万平米，环比增30.3%，同比减13.1%；三线成交219.01万平米，环比增13.2%，同比减5.8%。

  12月30大中城市商品房成交面积环比增幅明显，一、二、三线商品房成交均有所改善。稳定住房消费，各地政策继续松绑，如放松限购、放松落户、购房补贴等。北京、上海房贷首付比例、利率均下调，政策力度较大，对改善性住房和刚需利好明显。

  4.3.家电

  11月开始进入新的空调生产旺季，产量环比回升。据统计局，空调产量1595.7万台，环比增16.2%，同比增5.5%。

  2023年疫情放开、地产竣工表现较好、全球变暖、家电消费补贴等因素共同作用，空调产销均超预期增长，拉动铜消费；2024年地产竣工预计面临压力，空调产销或出现同比回落，影响铜需求。

  4.4.汽车

  11月汽车市场继续向好，超预期。据中汽协，11月汽车产量309.3万辆，环比增7%，同比增29.6%；汽车销量297万辆，环比增4.1%，同比增27.6%。

  11月新能源汽车产销两旺，渗透率继续提升。据中汽协，11月新能源汽车产量107.4万辆，环比增8.6%，同比增39.8%；销量102.6万辆，环比增7.3%，同比增30.5%。

  据《2022-2027年中国新能源汽车产业调研及发展趋势前瞻报告》，预计2023年全球新能源汽车销量1300万辆，2024年增至1840万辆。据ICA，新能源汽车耗铜83千克/辆。预计2024年全球新能源汽车耗铜量152.72万吨，较2023年增44.82万吨。

  4.5.电子

  11月电子需求继续复苏，2024年复苏态势有望延续。11月集成电路产量335亿块，环比增7.1%，同比增28.7%；移动通信手持机16101万台，环比增7.3%，同比增13.6%。

  5.库存

  海外制造业PMI位于荣枯线以下，铜需求偏弱，12月上旬LME铜库存延续累库；国内冶炼厂11月铜产量环比缩减，不及预期，社会库存仍处低位；铜现货进口窗口继续打开。12月中下旬，LME铜向国内流入，LME铜库存逐渐减少。

  12月底LME铜库存167300吨，较12月初减6950吨；12月底上期所铜仓单5977吨，较12月初增3305吨，上期所铜库存30905吨，增4756吨；12月底铜社会库存6.64万吨，较12月初增1.15万吨，保税区库存0.81万吨，减0.37万吨。

  6.结构

  12月LME铜有所去库但主要流入国内，海外需求偏弱，现货继续贴水，12月底LME铜升贴水(0-3M)为-95.08美元/吨，11月底为-82美元/吨。国内11月冶炼厂铜产量环比缩减，不及预期，12月铜产量预计环比回升但幅度有限，铜社库仍低，沪铜月差仍呈Back结构。

  7.结论及操作

  宏观，12月美联储维持利率不变，点阵图显示2024年将有3次25基点降息，超市场预期。政治局会议和中央经济工作会议指出2024年经济工作要坚持稳中求进、以进促稳、先立后破，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策。欧元区12月PMI仍处收缩，有衰退风险。

  供给，2023年全球铜矿供给增长，未来增量主要来自现有铜矿扩建。2024年全球尤其中国铜粗炼产能将显著增加。铜冶炼厂代表与Freeport敲定2024年铜精矿长协TC/RC为80美元每干吨/8美分每磅。中国11月铜产量96.08万吨，环比减3.3%，同比增6.8%，12月产量预计环比回升。需求，外需回落，12月官方制造业新订单指数48.7%，环比降0.7个百分点。2023中国光伏新增装机超预期，风电新增装机增速显著，2024增速预计放缓。全国能源工作会议提出2024全年全国风电光伏新增装机2亿千瓦左右。电网投资环比增幅明显，为加快构建新能源消纳体系，预计2024年电网投资仍继续增加。新能源汽车产销两旺。电子需求继续复苏。库存，海外铜需求偏弱，12月上旬LME铜库存延续累库；国内冶炼厂11月铜产量环比缩减，不及预期，社会库存仍处低位；铜现货进口窗口继续打开。12月中下旬，LME铜向国内流入，LME铜库存逐渐减少。

  综上，需求收缩担忧与宏观向好预期交织，1月铜价预计高位震荡，上下空间均有限。

  操作建议：单边逢低做多

  风险因素：美联储转向不及预期、海外衰退概率增加

  作者简介：杨磊，东海期货有色研究员，毕业于上海财经大学，FRM。有丰富的有色期现经验，善于根据宏观经济、基本面、技术分析等方面综合研判有色金属价格走势，根据企业实际设计风险管理。